石英坩埚是由石英砂制成的高纯度、耐高温容器，在光伏范畴中是用在硅料熔融和单晶硅棒长晶的主要耗材。在单晶硅直拉发展炉中，石英坩埚作为容器用在直接盛放多晶硅料，硅料在石英坩埚中加热融化后金年会颠末直拉法发展构成硅棒，经进一步加工后构成硅片，用在下流出产光伏电池片。

浙江美晶新材料股分有限公司(以下简称 美晶新材 或刊行人)是国内最年夜的石英坩埚出产商，产物首要用在光伏范畴拉制单晶硅，另外对半导体范畴也有触及。今朝美晶新材正在申请创业板上市，拟刊行不跨越4000万股，募投资金15亿元用在宁夏鑫晶石英坩埚扩产和半导体石英坩埚财产园等项目。国泰君安担负其上市保荐人，浙江天册律师事务所和天健管帐师事务所则别离负责其上市法务和审计工作。

陈述期内，美晶新材事迹延续暴增，营收和净利的增速快到难以置信，好比四年内营收累计增加84倍，净利润累计增加117倍。不外侦碳家也发现，美晶新材不但存在产物布局单1、年夜客户过在集中等问题，其事迹高速增加并将估值快速推高的背后，可能隐含为诸多搭便车费金供给造富机遇的念头。

Part One

四年夜身分助力事迹延续年夜增

净利三年累计增加117倍

招股书显示，陈述期内，美晶新材的事迹延续向好，营收净利双双延续暴增，此中营收从不足五万万增加到36亿多，四年内累计增加84倍；归母净利润也从吃亏增加到近18亿，比来三年累计增加117倍。

反应净资产运营和盈利能力的净资产收益率(ROE)，是判定企业成长性凹凸的主要指标。股神巴菲特曾暗示，假如炒股只看一个指标，他将绝不踌躇选择ROE。成长性杰出企业的ROE凡是在10%-20%之间，而成长性优异企业的ROE凡是在20%以上。

而从净资产收益率(ROE)的角度评价美晶新材的事迹，成果也一样惊人。2021年，美晶新材的加权平均净资产收益率高达440.38%，2022年也高达181.41%，远高在成长性优异企业的ROE评价尺度。

侦碳家认为，美晶新材的事迹延续高速增加首要得益在以下身分：

起首，跟着低碳经济在全球鼓起，和双碳计谋在我国正式推出，全球和国内新增光伏装机数目延续快速上升，带动了对上游的组件、电池片和硅片等产物的需求。而光伏石英坩埚又是单晶硅出产中必须利用的高价值耗材，平均利用300-360小时就需要改换，是以需求量也一样年夜幅增加。据海通国际猜测，2025年光伏石英坩埚需求量将从2022年的59.17万只增加至159万只，年复合增加率到达39.03%。

并且，行业新增光伏装机容量在陈述期内突然猛增，还一度在光伏财产链中激发各类产物严重求过于供，更有益在美晶新材不竭晋升毛利率，从而增添利润。

其次，N型电池正慢慢代替P型电池成为市场主流电池，据CPIA猜测，2030年N型电池市占率可能将年夜幅晋升到56%摆布。而出产N型硅片对控碳、含氧量和纯度要求更高，石英坩埚的耗损速度更快，好比制备6根P型单晶硅棒的石英坩埚，用来制备N型单晶硅棒却只有4-5根。是以N型单晶硅棒市占率延续上升，一样利好石英坩埚需求量增加。

再次，美晶新材作为国内市占率第一的石英坩埚企业，在手艺上具有领先优势，首要表现在年夜尺寸、高品质和长命命等方面，这进一步助力了事迹高速增加。

跟着手艺成长和降本要求，210mm年夜尺寸光伏硅片的市场占比不竭增添，带动了对年夜尺寸石英坩埚的需求，国内36/37英寸石英坩埚的占比是以逐步上升，但美晶新材等少数企业已可以出产42英寸石英坩埚。

同时，高品质长命命石英坩埚可以有用下降下流客户的非硅本钱，好比提高延续拉晶时候和次数，削减频仍改换石英坩埚带来的升温能源耗损和出产时候华侈，还可以削减投料报废损掉。美晶新材的光伏石英坩埚利用寿命已冲破500小时，远超300-360小时的行业平均程度。

最后，石英坩埚鄙人游硅片制造总本钱中占比很低，也是对美晶新材晋升事迹的有益身分。据统计，石英坩埚本钱仅占硅片制造总本钱的3%，却对硅片产物终究的质量具有很是主要影响，是以下流硅片厂家甘愿多花钱，也要确保这项少数要害的品质。这也在客不雅长进一步容忍了美晶新材不竭提高产物单价，营收净利因此可以双双年夜增。

固然侦碳家认同美晶新材在陈述期内事迹延续年夜增的公道性，但对一些细节仍然存在疑问，而这影响到对事迹含水量，即事迹真实水平的判定。

起首，美晶新材的光伏石英坩埚产物以境内发卖为主，主营营业收入中境内发卖收入占比今朝已跨越98%。而据海通国际猜测，2025年光伏石英坩埚需求量将从2022年的59.17万只增加至159万只，年复合增加率到达39.03%，远低在美晶新材在陈述期内动辄跨越500%的营收增加率。依照美晶新材在国内21%的市占率，即使斟酌单价上升身分，相差仍是太年夜。

另据CPIA数据，最近几年来国内光伏硅片产量的增加率也远低在美晶新材同期的营收增加。以2022年为例，中国硅片产量约为357GW，同比增加57.5%，但同期美晶新材的营收增加率却高达526.90%，是前者9倍多，净利润更是增加了1,906.67%。下流客户远超正常出产需求去囤那末多石英坩埚当存货意义安在?

其次，美晶新材发卖人员的人均创收也较着太高，发卖人均薪酬却太低，发卖费用占营收比例还较着低在可比公司。近似景象常常在发卖收入存在水份的环境下较易呈现。

招股书显示，截至2023年3月，美晶新材唯一发卖人员6人。但假定将来9个月发卖人员总数没有增减，这6人将在2023年为美晶新材缔造36.71亿元营业收入，人均创收6.12亿元。这个数据放在绝年夜大都发卖岗亭来看，只有金牌发卖才可能缔造。

但上述金牌发卖，在2022年领取的职工薪酬一共唯一102.73万元，假定发卖人数仍是连结6人不变，则人均薪酬唯一17.12万元，较着太低。即便2023年人均发卖薪酬增加1倍，30多万的年薪相对进献来讲，仍是偏低。

同时，美晶新材的发卖费用率也呈现希奇的转变，2020年高在可比公司平均程度是由于销量没有上去可以理解，2021年则持平，但2022和2023年却持续年夜幅低在可比公司平均程度。忽然呈现如许的年夜幅逆让渡侦碳家感应猜疑。

除发卖费用率，美晶新材的治理费用率也较着低在可比公司，特殊是2022和2023年这事迹暴增最较着的2年。

固然，仅凭上述方面的疑问，其实不能果断认为美晶新材的事迹增加就必然含水，但仍是需要美晶新材进一步申明，以澄清这些疑问。并且美晶新材的事迹即便按最守旧估量，也早已远超创业板上市的尺度，为了上市而虚增事迹的念头很是小。

Part Two

偿债能力远低在同业，高利润下现金流状态较差，三年推高估值2000多倍

除事迹，侦碳家还留意到，美晶新材的资产欠债率延续太高，即使颠末多轮注资后总资产年夜幅增加，资产欠债率仍然跨越75%，远高在鉴戒线。

从活动比率来看，美晶新材的偿债平安垫也较为亏弱，最高时也唯一1.23，速动比率也不算高。

和可比公司平均程度比拟，美晶新材的活动比率和速动比率都较着太低，资产欠债率则太高，偿债能力比拟同业较着偏弱。

另外，固然美晶新材在陈述期内的事迹牛气冲天，但经营勾当却始终净流出，处在延续 掉血 状况，好比2022年净流出1.42亿元；同时，筹资勾当延续净流出，2022年高达5.5亿元；而投资勾当除2022年净流出1.23亿元，其余年份可以疏忽。

别的，固然2022和2023年，美晶新材的净利润持续呈现庞大增加，一浪高过一浪，但账上货泉资金增加却有限，连结在3-4亿元的程度。反而同期的短时间告贷新增了6亿多，呈现了存贷双高的不公道场合排场。

综合上述阐发，美晶新材投资较少却鼎力筹资，盈利很高现金流却 掉血 ，同时偿债能力较着低在可比公司平均，还存在存贷双高档异常。侦碳家忽然有了一个料想：在美晶新材今朝23.65亿元总资产中，事实有几多资金是专门跑来助拳推高估值趁便搭上市便车的，是不是推高事迹的终究目标是为拉升估值？

侦碳家发现，美晶新材此次经由过程创业板IPO估计将融资15亿元，刊行不跨越4000万股，占刊行后总股分的10%。以此计较，美晶新材的方针估值为150亿元。假如实现，3年内美晶新材的估值上涨可能就跨越了两千多倍，将妥妥地成为造富神话。

如许看来，美晶新材固然没有为了知足上市尺度而增添事迹水份的念头，可是否也能解除为了推高估值的念头呢？

Part Three

产物单一客户过在集中

事迹高增速将来恐难复制

2023年，美晶新材的事迹在2022年年夜幅增加的根本上继续一飞冲天。此中实现营收36.71亿元，同比增加242.44%；实现归母净利润17.78亿元，同比增加490.07%。但侦碳家发现，将来想要继续复制如许的高速增加，美晶新材面对的难度其实不小，首要面对下述挑战。

起首，从2023年头最先，跟着新增产能的陆续投放，光伏财产链整体的供需掉衡状态已获得极年夜改良，产物市场价钱也迎来周全调剂，比拟之前严重求过于供时的畸高价钱，已呈现较着回落。依照工信部数据，2023年美晶新材下流的光伏硅片国内产量622GW，同比增加67.5%，将来增速不解除进一步放缓，这可能将拖累美晶新材将来事迹增速减缓。

其次，美晶新材的产物布局很是单一，不但局限在石英坩埚这独一产物，并且还根基仅聚焦在光伏用处，触及半导体范畴的比例很小。如许美晶新材将来事迹，受光伏财产整体景气宇的影响就很是年夜，可能会呈现较年夜波动。

再有，美晶新材固然以21%市占率据国内石英坩埚厂家之首，但其发卖事迹却集中在少数客户。招股书显示，美晶新材前五年夜客户的发卖收入占比跨越80%，对这些客户组成严重依靠，特殊是TCL中环。不幸的是，TCL中环从2023第四时度最先，已持续两个季度呈现较年夜吃亏，所以将来这些少数客户的兴衰生死也将决议美晶新材的事迹走向。

另外，陈述期内美晶新材的研发费用占营收的比例始终在延续降落。这对将来事迹可能带来两年夜晦气。起首可能减缓手艺研发速度，影响石英坩埚产物的品质晋升；其次，太低的研发费用占比还可能影响高新手艺企业的认定，从而影响美晶新材今朝正享受的较低所得税率的优惠政策合用。

综合上述阐发，美晶新材将来事迹不克不及简单按陈述期内的高增速做简单外推，而应充实斟酌各类有益和晦气身分的综合影响。

Part Four

年夜手笔募投15亿却突击分红

公道性需要性激发质疑

本次美晶新材拟募投资金高达15亿元，约是其2022年净资产3.2亿元的4.7倍。侦碳家认为如斯年夜额募投可能会发生以下问题。

起首，美晶新材今朝半导体石英坩埚产物的发卖收入较少，占比也不足3%，涉入水平只能算初窥门径。美晶新材为此专门投资6亿多扶植半导体石英坩埚财产园，将来发卖渠道、市场推行和品牌扶植可否同步跟上？不然项目建成后的产能消化将面对问题，而巨额折旧却照提不误，对将来事迹特殊是净利润会有影响。

其次，总投资7.5亿元扶植的宁夏鑫晶石英坩埚扩产项目(此中募投3.5亿元)，也一样面对近似问题。仅从发卖收入占比42%的TCL中环，从客岁第四时度最先延续呈现年夜额吃亏，侦碳家就为美晶新材的扩产项目捏了把汗，是不是也会呈现产能多余？

对弥补活动资金4.14亿，侦碳家感觉缺少需要性。2023年美晶新材实现净利润跨越17亿，经营勾当现金流量也由负转正，并且投资勾当净流出最高的年份也唯一1亿多，是以美晶新材完全可以经由过程自有资金知足需求。

至在募投1.3亿元扶植研发中间，侦碳家感觉设法很好，但美晶新材今朝的研发费用率愈来愈低，对研发的正视水平略显不足。先增添研发费用投入，比扶植研发中间的优先度理应更高。

别的，据部门媒体表露，2023年6月末，美晶新材决议分派现金股利9000万元，是美晶新材近三年来初次实行分红。如许的上市前突击分红，也让侦碳家对其年夜额募投的需要性发生了疑问。

作为晶盛电机的控股子公司，美晶新材在2023年为前者进献了跨越10亿元净利润，是当之无愧的 现金奶牛 。而美晶新材一旦成功上市，固然本身150亿高估值得以奔现，利好当前现有投资者造富；但也必定摊薄对晶盛电机的盈利进献，影响晶盛电机投资者的好处，所以将来不免几家欢喜几家愁。

THE END

侦碳家原创内容转载请联系授权

原文题目:美晶新材净利润三年增加117倍，150亿估值是不是为造富而上市？